三一重工( 47.58,1.88,4.11%)是國內(nèi)主要的工程機(jī)械生產(chǎn)廠，憑借其研發(fā)能力亚情、技術(shù)優(yōu)勢和完善的營銷體系嘱巾，在混凝土機(jī)械以及樁工機(jī)械領(lǐng)域公司市場占有率排名第一饼丘。我們非持缗＃看好公司的海外戰(zhàn)略以及公司通過收購母公司的資產(chǎn)成功轉(zhuǎn)型成為綜合性工程機(jī)械龍頭的策略。我們預(yù)計08年公司的凈資產(chǎn)收益率將達(dá)到27%的水平新浦，首次評級給予優(yōu)于大市榨降。

　　公司的中長期戰(zhàn)略是大力發(fā)展海外業(yè)務(wù)，目前公司主要的出口市場集中在非洲和中東地區(qū)两候，不過從發(fā)展的潛力來看滞泣，經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速且基礎(chǔ)設(shè)施薄弱的印度市場能夠提供最廣闊的市場空間。因此從長遠(yuǎn)的發(fā)展角度來看媳阴，我們認(rèn)為公司在印度市場直接設(shè)廠是非常有前瞻性的奋屠。

　　目前混凝土機(jī)械、路面機(jī)械窃爷、履帶式起重機(jī)和一些配件業(yè)務(wù)資產(chǎn)已經(jīng)為上市公司所有或控股邑蒋，母公司還有挖掘機(jī)、汽車起重機(jī)按厘、煤炭機(jī)械和港口機(jī)械等機(jī)械類資產(chǎn)還沒有進(jìn)入上市公司寺董。我們認(rèn)為三一重工作為集團(tuán)最重要的工程機(jī)械平臺，挖掘機(jī)以及汽車起重機(jī)非常有可能在未來兩年內(nèi)注入到上市公司刻剥。

　　三一是混凝土機(jī)械和樁工機(jī)械的領(lǐng)頭羊遮咖，隨著履帶式起重機(jī)業(yè)務(wù)的快速增長、07年收購?fù)陿豆�機(jī)械以及出口業(yè)務(wù)的高速發(fā)展造虏，我們認(rèn)為07和08年的銷售收入增長非常強勁御吞，預(yù)計07年銷售額能超過79億元，同比增長73%漓藕，預(yù)計08年銷售額可能達(dá)到110億元的規(guī)模陶珠，同比增長44%。

　　考慮到公司這幾年海外出口增長迅速以及未來可能的母公司資產(chǎn)注入享钞，我們認(rèn)為三一重工可以享有較高的估值水平揍诽。基于35倍的08年市盈率泄楷，我們將公司的目標(biāo)價格設(shè)為56元人民幣竖枚。首次評級為優(yōu)于大市。

　　海外業(yè)務(wù)和擴(kuò)充產(chǎn)品線是公司長遠(yuǎn)戰(zhàn)略

　　作為混凝土機(jī)械行業(yè)的龍頭企業(yè)眠荒，三一的市場占有率一直排名第一路棍，市場占有率保持在40-50%的水平，而且行業(yè)集中度非常高薄称，前2家企業(yè)基本壟斷了整個市場攀叼。公司意識到未來很難在國內(nèi)混凝土業(yè)務(wù)上實現(xiàn)很大的突破，因此在幾年前就開始謀求出口和其他工程機(jī)械產(chǎn)品的發(fā)展丐忠。公司在2006年出口業(yè)務(wù)出現(xiàn)了爆發(fā)式的增長要嘿，出口規(guī)模接近5億元涝调，同比增長160%，并且出口占公司整個銷售額的比重已經(jīng)超過10%或腔。未來酣殊，我們認(rèn)為出口業(yè)務(wù)將繼續(xù)成為公司的盈利增長點。

　　目前公司主要的出口市場集中在非洲和中東地區(qū)隶丁，不過從發(fā)展的潛力來看锡移，經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速且基礎(chǔ)設(shè)施薄弱的印度市場能夠提供最廣闊的市場空間。因此從長遠(yuǎn)的發(fā)展角度來看漆际，我們認(rèn)為公司在印度市場直接設(shè)廠是非常有前瞻性的淆珊。公司現(xiàn)在主要出口印度市場的是混凝土機(jī)械，從統(tǒng)計數(shù)據(jù)中奸汇，我們已經(jīng)可以發(fā)現(xiàn)印度的混凝土產(chǎn)量隨著基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的加速出現(xiàn)了快速增長的形勢施符。

　　我們會認(rèn)為美國等發(fā)達(dá)國家的工程機(jī)械需求會比較低，事實上并非如此擂找，盡管美國每年對工程機(jī)械產(chǎn)品需求增速很低戳吝，但是整個市場容量依然不容小覷，而且美國設(shè)廠的想法是通過在美國裝配來免去一部分關(guān)稅贯涎。

　　作為民營企業(yè)的工程機(jī)械廠商听哭，管理層的戰(zhàn)略非常的積極進(jìn)取，無論是出口業(yè)務(wù)上的海外設(shè)廠還是積極擴(kuò)展產(chǎn)品線塘雳。目前混凝土機(jī)械陆盘、路面機(jī)械、履帶式起重機(jī)和一些配件業(yè)務(wù)資產(chǎn)已經(jīng)為上市公司所有或控股败明，母公司還有挖掘機(jī)丰搞、汽車起重機(jī)、煤炭機(jī)械和港口機(jī)械等機(jī)械類資產(chǎn)還沒有進(jìn)入上市公司讼狗。我們認(rèn)為三一重工作為集團(tuán)最重要的工程機(jī)械平臺稚铡，挖掘機(jī)以及汽車起重機(jī)非常有可能在未來兩年內(nèi)注入到上市公司。從以往的歷史數(shù)據(jù)來看硝闸，上市公司收購母公司資產(chǎn)時的價格對上市公司非常有利旺哀，以收購樁工機(jī)械為例，收購價格相當(dāng)于13.5倍的06年市盈率或是大約10.3倍的07年市盈率哗搏，所以我們認(rèn)為公司未來資產(chǎn)注入對于每股收益的提升非常值得期待甫沉。

　　盈利前景

　　三一重工的主導(dǎo)產(chǎn)品包括混凝土輸送泵、混凝土輸送泵車酒危、路面機(jī)械和履帶式起重機(jī)等；其中混凝土輸送泵車和混凝土輸送泵的市場占有率均位居行業(yè)首位匀挪。06公司的主營業(yè)務(wù)收入中败旋，混凝土機(jī)械占到公司收入超過70%录切，07年隨著準(zhǔn)三一集團(tuán)將樁工機(jī)械注入到上市公司里，混凝土機(jī)械的比重將下滑到68%仁连，樁工機(jī)械和履帶式起重機(jī)將分別占到銷售收入的7%和9%蓝角。并且我們預(yù)計未來大股東有可能將挖掘機(jī)和汽車起重機(jī)等工程機(jī)械注入到上市公司中。從增長速度來看饭冬，履帶式起重機(jī)和樁工機(jī)械的增長速度將遠(yuǎn)高于混凝土機(jī)械使鹅，因此混凝土機(jī)械的比重將繼續(xù)下降，公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將更加的合理昌抠，并具有更強的抗風(fēng)險能力患朱。

　　混凝土機(jī)械

　　三一的混凝土業(yè)務(wù)憑借在技術(shù)和質(zhì)量上的優(yōu)勢在近五年內(nèi)取得了48%的年均復(fù)合增長率，公司的行業(yè)地位不斷得到了鞏固炊苫。不過公司從長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略眼光出發(fā)裁厅，考慮到國內(nèi)混凝土機(jī)械市場規(guī)模有限，公司將在未來把主要精力放在不斷豐富現(xiàn)有的產(chǎn)品線侨艾。我們預(yù)計未來幾年國內(nèi)混凝土機(jī)械業(yè)務(wù)很難繼續(xù)保持40-50%的年均增速执虹，可能年均增速將在20-30%的水平。

　　考慮到公司的混凝土產(chǎn)品相比國外同類產(chǎn)品便宜40-50%唠梨，因此公司的出口業(yè)務(wù)發(fā)展得非常迅速袋励，在過去的5年間出口業(yè)務(wù)翻了將近7倍，我們認(rèn)為非洲当叭、中東和印度的大規(guī)挠俚悖基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將為公司產(chǎn)品提供廣闊的市場空間，未來幾年我們相信出口業(yè)務(wù)將繼續(xù)保持50-100%的增長速度能盈∪嘣叮總體而言，混凝土機(jī)械將在未來兩年以30-50%的速度增長接寥，我們預(yù)計到2008年衰件，公司的混凝土機(jī)械收入將達(dá)到65億元，其中出口業(yè)務(wù)將突破17億元季础，占到整個混凝土機(jī)械的接近26%擅盏。

　　履帶式起重機(jī)和路面機(jī)械

　　隨著國內(nèi)履帶起重機(jī)需求的快速增長，行業(yè)增速保持在年均40-50%谦选，并且是少數(shù)幾個沒有受到宏觀調(diào)控影響的子行業(yè)纹硼。04年之前，國內(nèi)大噸位履帶起重機(jī)全部需要進(jìn)口投惶，隨后國內(nèi)企業(yè)先后推出400噸壶缚、600噸和800噸的履帶起重機(jī)，甚至向1,000噸級履帶起重機(jī)沖刺荧关。技術(shù)方面國內(nèi)企業(yè)依然與國外廠家有一定的差距溉奕，國外廠商最大起重量可以達(dá)到1,600噸褂傀。目前三一重工已經(jīng)具備從50噸至800噸履帶式起重機(jī)的生產(chǎn)能力，目前正在進(jìn)行1,200噸履帶式起重機(jī)的研發(fā)工作加勤，目標(biāo)是在08年形成從50噸至1,200噸履帶式起重機(jī)的產(chǎn)品系列仙辟。06年履帶起重機(jī)的銷售收入2.6億，同比增長500%鳄梅，我們預(yù)計07年履帶起重機(jī)的銷售收入可以增長150%叠国，達(dá)到6.5億元，08年銷售收入將可能超過11億元戴尸，未來公司的目標(biāo)是把起重機(jī)的銷售規(guī)模做成第二個混凝土機(jī)械粟焊。

　　公司路面機(jī)械產(chǎn)品增長非常迅速，除了在05年受宏觀調(diào)控影響出現(xiàn)下滑校赤，其余的時間內(nèi)都保持在40%的年均增長速度吆玖，并且增速高于行業(yè)的平均水平。不過該行業(yè)的市場容量不大且行業(yè)龍頭徐工的地位非常牢固马篮，因此很難出現(xiàn)爆發(fā)式的增長沾乘，未來可能更多地面向出口市場，我們預(yù)計未來幾年的增速在20-30%的水平诽泪。

　　樁工機(jī)械

　　目前公司的樁工機(jī)械產(chǎn)品中主要以生產(chǎn)銷售旋挖鉆機(jī)為主杰赴。旋挖鉆機(jī)價格昂貴(國外產(chǎn)品近千萬，國內(nèi)也在300~500萬/臺)挂闺，過去在我國應(yīng)用很少便金。青藏鐵路工程的開工成為國內(nèi)旋挖鉆機(jī)市場重要轉(zhuǎn)折點，由于在施工質(zhì)量以及施工效率方面具有巨大優(yōu)勢轮贫，市場需求出現(xiàn)了爆發(fā)式增長断克。由于旋挖鉆機(jī)屬于傳統(tǒng)打樁設(shè)備的替代性產(chǎn)品，相比傳統(tǒng)設(shè)備蛛跛，效率可以大幅提高并有助于縮短工期抑琳，并且控制施工噪音和污染很有效，因此旋挖鉆機(jī)不僅可以廣泛應(yīng)用于大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和大型工程項目痊缎，還適合在城市中的大型工程和房地產(chǎn)建設(shè)果嗜。隨著十一五期間國家大型工程項目的開工，特別是高速鐵路的開工為旋挖鉆機(jī)產(chǎn)品創(chuàng)造了廣闊的需求空間石勋，未來幾年該產(chǎn)品的需求將保持高速增長补颗。

　　從03年開始，三一重機(jī)和徐工集團(tuán)開始學(xué)習(xí)國外技術(shù)自主進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)缓待，并逐步將之推向市場蚓耽。近幾年國內(nèi)旋挖鉆機(jī)需求旺盛，國內(nèi)品牌也逐漸取代了國外品牌,特別是三一重機(jī)通過在產(chǎn)品研發(fā)命斧、市場營銷和品牌樹立等方面進(jìn)行了積極的開拓田晚，在較短時期內(nèi)就迅速占據(jù)了國內(nèi)市場的40%的市場份額嘱兼。公司05年樁工機(jī)械銷量為45臺国葬，銷售收入接近1.4億元贤徒；06年銷量超過80臺，實現(xiàn)銷售收入2.5億元汇四。我們認(rèn)為07年隨著各類新產(chǎn)品的投入市場接奈，樁工機(jī)械將出現(xiàn)飛速的增長，預(yù)計樁工機(jī)械銷量將達(dá)到160臺通孽，銷售額有望超過5億元序宦，同比增長87%，08和09年將分別有40%和28%的增長速度背苦。

　　總體而言互捌，隨著履帶式起重機(jī)業(yè)務(wù)的快速增長、07年收購?fù)陿豆�機(jī)械推土機(jī)以及出口業(yè)務(wù)的高速發(fā)展腋钞，我們認(rèn)為07和08年的銷售收入增長非常強勁茵沾，預(yù)計07年銷售額能超過79億元，同比增長73%肺倾，預(yù)計08年銷售額可能達(dá)到110億元的規(guī)模负腻，同比增長44%。

　　利潤率分析

　　公司混凝土機(jī)械的毛利率在過去幾年中非常的穩(wěn)定圈咬，并且還有小幅的上升淡窘，主要原因是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更加優(yōu)化，通過不斷研發(fā)投入高端產(chǎn)品的銷售比重不斷提高鹏汁，未來我們預(yù)計混凝土機(jī)械毛利率可以維持在36%的水平讼牢。履帶式起重機(jī)業(yè)務(wù)隨著產(chǎn)能產(chǎn)量的不斷擴(kuò)大，單位成本將有所下降磕艺，毛利率將繼續(xù)有小幅提升的空間盾摹，我們預(yù)測可能從06年的29%提高到08年31%。路面機(jī)械我們認(rèn)為毛利率不會有很大的變動附垒，保持在26-27%的水平撕贞。三一從母公司收購樁工機(jī)械后，樁工機(jī)械屬于附加值比較高的產(chǎn)品测垛，因此毛利率相當(dāng)?shù)母吣笈颍�大概�?9-40%的水平，我們預(yù)計07年并表之后對公司的整體毛利率水平略有提升食侮『叛模總體來看，我們估計未來兩年公司的整體毛利率水平保持平穩(wěn)锯七，綜合毛利率維持在35-36%的水平链快。

　　主要風(fēng)險

　　宏觀政策的影響作

　　為與固定資產(chǎn)投資相關(guān)性比較高的工程機(jī)械行業(yè)誉己，宏觀經(jīng)濟(jì)的波動必然對公司的業(yè)績產(chǎn)生比較大的影響，如果政府認(rèn)為投資過熱域蜗，那么宏觀調(diào)控以及固定資產(chǎn)投資的下滑都會對公司的下游行業(yè)產(chǎn)生比較大的負(fù)面影響巨双。盡管宏觀經(jīng)濟(jì)的起伏可能會影響到公司短期的盈利水平，但是在同樣的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下霉祸，作為行業(yè)龍頭以及有一定出口能力的三一重工筑累，其增長速度可能遠(yuǎn)高于其競爭對手。此外中國仍然處于城市化的進(jìn)程中丝蹭，我們認(rèn)為工程機(jī)械行業(yè)將在中長期保持穩(wěn)步的發(fā)展水平疗刮。

　　開拓海外市場的風(fēng)險

　　三一重工在國內(nèi)混凝土機(jī)械市場處于絕對的領(lǐng)先地位，目前公司的中長期計劃是積極開拓海外的印度以及美國市場蝌购，公司將在印度和美國相繼設(shè)廠并直接面對國際品牌的競爭忿迷。盡管公司有著國內(nèi)市場的成功經(jīng)驗，但是由于海外商業(yè)環(huán)境不同以及公司國際化的經(jīng)驗不足铅阎，公司將很難在海外全面執(zhí)行其國內(nèi)的成功經(jīng)營模式纫惰，并向海外市場提供同樣的服務(wù)。

　　人民幣升值的壓力

　　人民幣升值將對公司產(chǎn)生一定的影響潭拖，不過我們認(rèn)為公司目前的出口比重大概只有10%左右赫丈，出口產(chǎn)品價格依然比國際品牌低40-50%，因此公司產(chǎn)品的競爭力非常強厦螟，小幅升值對公司的競爭力影響不大官溜。此外我們發(fā)現(xiàn)美元相對其它貨幣的不斷貶值其實對公司出口產(chǎn)品的影響比想象中的要小很多。

　　財務(wù)狀況

　　公司的財務(wù)狀況一直以來都比較穩(wěn)健癣二，凈負(fù)債率一直保持在合理的范圍內(nèi)牵字。由于未來幾年公司將在印度和美國有比較大的投入，因此我們認(rèn)為在未來3年內(nèi)公司的資本開支將保持在比較高的水平哥谷，我們預(yù)計07年收購樁工機(jī)械資產(chǎn)的費用在10億元左右岸夯，因此直接導(dǎo)致07年的資本開支非常大，預(yù)計可能達(dá)到13-14億元们妥，08年資本開支恢復(fù)正常水平猜扮，大約為4億元，09年資本開支依然在3.7億元左右监婶。不過公司的現(xiàn)金流管理一直做得比較好旅赢，并且公司的現(xiàn)金儲備非常充裕，我們預(yù)計公司的凈負(fù)債比率將有所下降惑惶，07年的凈負(fù)債比率從06年的23%下降到5%煮盼，08年和09年公司將保持凈現(xiàn)金的水平。

　　估值

　　三一重工是混凝土機(jī)械行業(yè)的龍頭企業(yè)，經(jīng)過公司不斷的技術(shù)創(chuàng)新和改進(jìn)僵控，公司在混凝土機(jī)械市場的行業(yè)地位非常穩(wěn)固香到，并且憑借價格上的優(yōu)勢公司的出口業(yè)務(wù)增長非常快速报破，公司的中長期戰(zhàn)略就是在印度以及美國設(shè)廠并且目標(biāo)全面進(jìn)入主要的海外市場悠就，我們認(rèn)為印度、中東和非洲等發(fā)展中地區(qū)的大規(guī)呐谆蹋基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將為公司提供廣闊的市場伍茎。此外斥稍，管理層一直在努力擴(kuò)展公司的產(chǎn)品線衡蟹，從單一的混凝土機(jī)械擴(kuò)展到樁工機(jī)械、履帶式起重機(jī)和路面機(jī)械态晤，從未來看镇弄，我們認(rèn)為母公司還有可能繼續(xù)把工程機(jī)械類產(chǎn)品如挖掘機(jī)和汽車式起重機(jī)注入上市公司。

　　我們預(yù)測公司未來兩年凈利潤的增長率分別超過80%和40%喧盲，08年公司的凈資產(chǎn)收益率預(yù)計將達(dá)到27%的水平纽肄。憑借著公司產(chǎn)品線的不斷豐富，經(jīng)營風(fēng)險將顯著下降鄙幸，此外作為民營企業(yè)公司管理層進(jìn)取的策略保證了公司飛速的發(fā)展夹村，從估值的角度來看，我們認(rèn)為三一重工的估值相對其他機(jī)械類上市公司應(yīng)該有一定的溢價邦墅。

　　目前袒兵，三一08年預(yù)期市盈率是28倍，我們認(rèn)為公司的價值被低估了倒堕≡植猓考慮到公司這幾年通過海外出口以及公司不斷擴(kuò)充產(chǎn)品線和未來可能的母公司資產(chǎn)注入，我們認(rèn)為三一可以享有較高的估值水平垦巴∠碧拢基于35倍的08年市盈率，我們將公司的目標(biāo)價格設(shè)為56元人民幣骤宣。首次評級為優(yōu)于大市秦爆。